캬오의 일상다반사

가치투자가 좋은 결과를 지속적으로 낼 수 있다면 가치투자가 쉽다는 의미일까?

이에 대한 대답은 "그렇지 않다"는 것이다. 가치투자에서는 가치를 정확하게 평가하는 것이 무엇보다 중요하다.

정확한 평가없이 투자자로서 지속적인 성공을 희망하는 것은 말 그대로 희망에 지나지 않으며,

가치에 비해 더 많이 지불하거나 더 적게 지불하게 될 것이다. 당신이 가치를 초과하는 비용을 지불한다면, 이를 상쇄하기

위해 엄청난 가치 상승이 있거나, 강세 시장의 도움을 받거나, 아니면 당신보다 눈이 없는 매수자(바보)가 나타나야 한다.

그뿐만이 아니다. 가치투자를 하기로 결심하고 증권이나 자산의 내재가치를 분석한다면, 다음으로 중요한 것은, 그 자산을 계속 보유하는 것이다. 투자 세계에서는 무엇에 대해 옮은 것이 지금 당장 옳다고 입증되는 것과 전혀 상관없기 때문이다.

투자자로서 지속적으로 옳은 일을 하기는 어렵다. 또한 지속적으로 옳은 일을 때맞춰 하기란 아예 불가능하다. 대다수 가치투자자들의 바람은 자산의 가치에 대해 옳은 판단을 하는 것과, 이를 가치보다 이를 가치보다 더 싸게 살 수 있을 때 사는 것이다. 그러나 오늘 그렇게 한다고 해서 당장 내일부터 돈을 벌 수 이쓴 것은 아니다. 즉 가치에 대한 확고한 신념이 있어야만 수익이 발생하지 않는 기간을 버텨낼 수 있다.

-하워드 막스 "투자에 대한 생각" - 46-47P

투자계의 오래된 분류법으로 투자자를 가치투자자와 성장주투자자로 나누곤 한다.

분류를 흔한 세속적 잣대로 분류하자면 초보와 고수로 나눠 볼 수도 있겠다. 혹은 잣대를 투자의 행태로 바꾸면 투기자와 정석투자자로 나뉠 수도 있을 것이다. 하지만 투자를 두 부류로 나눈다면 현실을 인식하고 미래를 예측하는 어떤 성향에 따른 기준이 더 적절 하다고 생각한다.

나는 그 가치투자자, 성장주투자자 둘의 이름을 바꿔 불러보려 한다. 하나는 보수적 실증주의자, 하나는 진보적 낙관주의자이다.

진보적 낙관주의자는 투자의 시작이 여러 지식이 바탕이 된 직감과 다른 판단을 검증하면서 "파악해 가는 것"이라고 생각한다. 하지만 이 아이디어의 약한고리는 현실에서 논리의 비약으로 태어났으며 사람들은 미래를 예측하며 행동을 바꿔가므로 결과에 영향을 미치므로 미래를 파악한다는 것은 쉽지 않은 일이다..

보수적 실증주의자는 회사의 과거를 통해 미래를 온전히 알 수 있다고 생각한다. 과거를 알 수 없다면 미래도 알 수 없기 때문에 모든 사항을 세밀하게 따지고 검증해보려 한다. 미래를 예측하는 방법에 비해 과거의 사실을 분석하는 방법은 계량적화여, 통계적 방법을 통해 과학적으로 분석할 수 있으므로 간편하다고 볼 수 있다.

내가 보기에, 투자는 미래를 다루는 게임기이에 답이 나오는 보수적 실증주의에 비해 일반적으로 진보적 낙관주의자는 소수일 수 밖에 없다. 진보적 낙관주의라는 것의 증거는 희박하거나 직관에 의지한 경우가 많기 때문이다. 그 둘의 차이란 미래를 바라보는 관점의 차이일 수 밖에 없다.

이러한 어려움 때문에 대다수의 진보적 낙관주의자는 실패를 거듭하면서 개성을 잃거나 소멸할 위험에 빠질 소수에 머무를 수 밖에 없다. 미래라는 것에 대해 오랜 시간을 두고 시시각각 변화하는 현상을 보면서도 자신의 시각을 지키기도 쉽지 않은데에다가 논리전쟁이 벌어지는 투자모임에서 어쩌면 갈수록 보이는 것-증거-에 매진하다보면 멸종할 수 밖에 없다고 생각하기 때문이다.

진보적 낙관주의자와 보수적 실증주의자. 이 둘은 마치 정치적 성향처럼 타고나게 마련이라고 생각한다. 두 성향은 마치 물과 기름같아서 보이지 않는 것과 관념적인 것을 놓고 대립할때 둘의 차이는 극명하게 드러난다.

미래를 과거의 시각으로 바라보는 보수적 실증주의자의 시각으로는 미래는 온통 기회가 가득해 보이는 진보적 낙관주의자의 논리는 빈약하거나 헛된 것으로 보이기 때문이다. 실제로 보수적 실증주의 노선이 안전한 경우가 많지만 그 반대의 경우 어떤 투자자를 벼락부자로 만드는 일도 있기때문에 무시할 수 없는 것도 사실이기 때문에, 투자자들간의 토론은 첨예해지면 시간이 지나서 인간관계에 좋지않은 결과를 낳는 경우도 볼 수 있다.

투자에 관해 이야기를 들을 때 내가 가지지 못한 생각이나 시각을 체크하며 듣고, 나에 대한 비판과 투자안에 대한 비평, 그리고 견해를 구분해 들어야 한다. 무엇보다 중요한 것은 그 모든 이야기를 듣고 토론을 하더라도 결국 투자는 혼자 하는 것이다. 혼자 결정하고 혼자 판단하고 그리고나서 결과에 혼자 책임지면 된다. 이런 전제를 깔고 가야 투자모임이든 개인의 투자든 지속가능한 것이 될 수 있을것 같다.

다른사람의 견해를 듣고도 자신의 생각을 유지하는 것 동시에 다른사람의 생각을 듣고 자신의 생각을 주저없이 버릴 수 있는 마음이 동시에 작동해야 투자판에서 오래 살아 남을 수 있는 것이다. 결국 의미없는 글 같지만 투자자는 진보적인 가슴과 보수적인 머리가 동시에 겨루어야 어느정도 중심에서 투자안을 결정하는데 좋다고 생각한다.

자신의 강점을 알고 있다면 자신의 투자색이나 성향을 바꿀 필요는 없다. 투자자는 자기기 가장 잘 할 수 있는것 하나만 제대로 할 수 있다면 그것만 하면 되니까..

그리고 아직 투자안의 판단이 설익었을때는 자기자신의 주관을 지킬 수 있는 시점에서 다른사람의 말을 경청하는 것이 좋다.

정리하면서...

짧은 생각으로는 두 투자가가 만나는 지점에 있는 투자안이 가장 좋은듯하다.
가령 성장주와 가치주, 대형주와 소형주, 배당주와 고성장주 사이의 중용을 찾는 것이다. 조금만 움직이면 성장주가 되는 가치주, 시총이 20%만 커지면 중형주가 되는 소형주.. 거기다 사람들을 설레게하는 차트우량주까지.. 조금만 실적이 잘 나오면 인식이 완전 전환되는 기업들을 찾는 것이다. 이런 기업들은 보유한 사람들과 앞으로 살 사람들을 모두 만족시킬 수 있다.

뚜렷이 변화하는 방향이 보이는 것을 찾는 것이다. 결국 미인대회에서 투표를 할때 팔방미인, 스위스 아미나이프 같은 여러모로 사람들에게 다양한 이유로 선택받을 수 있는 회사를 고르는 것이 좋겠다. 개인적으로는 여러 투자 스타일을 모두 그들의 입장에서 경험해보는 것이 좋다고 생각한다. 결국 진보적 낙관주의자들의 탑다운, 보수적 실증주의자의 버텀업이 만나는 지점을 찾는게 앞으로 내 투자의 지향점이지 않을까..

토마스 고든의 "부모역할훈련"이라는 책을 읽고 있다. 사두고 육아책 좀 읽어봤다고 안읽고 묵히다가 우연히 다시 펼쳐들었는데 요즘 뭔가 답답하던 마음을 풀어주는 주옥같은 책이었다. 단연코 올해의 책이라 할 만하다.

이 책을 꿰뚫는 낱말은 '공감'이다. 내 감정만큼 상대방의 감정도 중요하고 서로 목적을 위해서 말하는 것만큼 감정을 대하는 방식도 세련되게 할 수 있다는 이야기가 책의 모든 부문을 관통하고 있다. 
모든 사람에겐 감정이 있고, 아이에게도, 당연히 부모에게도 감정의 출렁임이 있게 마련이다.
기분이 나쁘거나 두려움에 직면한 때에도 아이는 표현능력의 부족함때문에 의사표시를 못하는 경향이 있고, 부모는 스스로의 무지와 두려움과 걱정때문에 아이의 감정을 뒤틀고 억압하는 경우가 잦다....
바로 이 감정의 억압 문제는 부모와 아이사이의 하루하루 케케묵은 감정의 잔해들이 아이들이 육체적으로 부모에 견줄만큼 크는 사춘기때 틀어지는 계기가 되게 된다는 것이다. 

책의 저자는 소통을 위해서 상대방의 감정을 인정하고 너는 이래야 한다는 식이아니라 화자의 감정을 설명하는 방식으로 소통하라고 한다. 즉 자신의 감정을 솔직히 이야기하고 상대의 공감을 이끌어내고 변화시킬 수 있다는 주장이다. 
"너 그런 못된짓을 하다니 좀 맞아겠구나?"(상대방을 평가하며 비난하는 말:감정의 반발 유발)
"네가 그런 행동을 해서 나는 너무 슬펐어."(상대방의 공감을 이끌어내 상대방을 변화시킬 수 있는 말)

문득 여기까지 읽었을때 결국 세월호의 비극이 떠올렸다. 이 참사에 슬퍼하는 사람들의 감정을 억압하고 공감을 억누르려는 정부가 앞장서서 바로 감정의 폭력을 행사하려는 것 아닌가. 일제시대에 자신과 가족을 희생시키면서 민주화운동을 하면서 자신을 희생한 사람들을 모욕하는 사람들이나 사회적 약자인 여성과 장애인에게 모욕적인 언사를 일삼는 모 사이트의 벌레들 또한 육체적 폭력에 비할바가 아닌 감정의 폭력을 휘두르는 것이다.

이 나라의 무수히 많은 부모들에게 이웃의 불행을 모른채 살아가라고 가르치는 수많은 부모와 정치인들과 기업가들이 떠올랐다.
누구에게나 양심의 자유가 있든 누구에게나 감정의 자유가 있다. 가장 저급한 독재는 감정마저 지배하고 조작하려는 것이다.
한국사람에게 가장 필요한 것은 국민소득 5만불이 아니라 공감과 소통이라는 것이다. 
사람은 때론 밥보다 자유롭게 말할 권리를, 백년도 못가는 생명보다 자손에게 부끄럽지 않을 명예를 추구하게 마련이다. 수천년의 역사가 이를 증명한다.

 사람들이 저마다의 고통을 털어놓고 이에 대해서 사회적인 공감이 이뤄지는분위기가 만들어 질 때 개개인의 행복은 더 추구될 수 있을 것이며, 한국의 민주주의는 발전할 수 있을 것이고, 자살률 또한 획기적으로 낮아질 것이다.

우리의 아이들에게 수학과 영어와 국어보다 더 중요한게 공감능력이고, 자유와 책임과 권리에 대한 교육이고, 육체적 건강을 위해 체육이 있는 것처럼, 정신건강을 위해서 기초적인 심리학을 정규교과에 넣어야 한다고 생각한다.

갑자기 최근 몇 년간의 관심분야인 분산과 집중에 대한 글들이 올라오네요.
마침 요즘 읽고 있는 책도 (잘 읽히지는 않지만)"워렌버핏 집중투자"라는 책입니다.
아래의 그림은 '워렌버핏 집중투자' 15종목, 50종목, 100종목, 250종목을 랜덤으로 추출한 포트폴리오를 18년동안 백테스팅으로 테스트했을때의 그림입니다.

결과는 통계학지식이 없더라도 바로 알 수 있습니다. 포트의 종목수가 적을수록 쫄딱 망하거나, 엄청 흥하거나 쪽으로 몰린다는 쪽입니다. 250종목은 제아무리 날고 기어도 포트의 종목수를 좁힌 만큼의 퍼포먼스가 나올 수 가 없다는 것도 동시에 알 수 있습니다.

위의 이야기로 제가 내린 결론은 몇가지 입니다.
1. 소액투자로 큰 부자가 되려면 집중만이 답니다.
2. 집중하려면 회사가 속한 산업과 회사의 BM에 대한 이해가 있어야 한다.
3. 집중투자를 하려면 상황이 변했을때 트레이딩이던 적당량 올랐을때 주식을 파는등 출구전략이 분명히 세워져야한다. 
4. 집중투자에 접어들기 위해서 다양한 산업과 업종과 BM을 경험하는 기간이 필요하다. 초보자는 절대 집중하면 안된다.
5. 분산으로 얻을 수 있는 안정감을 집중투자로 얻기 위해선 탁월한 사업구조를 가진 기업으로 한정해야 한다. 섹시한 머저리 열 명보다 지루한 모범생 한 명이 낫다.
6. 집중투자는 대중 투자시장에서 말하는 '우량주'와 가치우량주, 가치성장주, 배당성장주등을 구분가능하고 이 투자안을 세분화해서 투자전략을 짤 수 있다면 가능할 것 같습니다.

여러 예로 철강주에 몇 년전에 집중했다면, 혹은 태양광산업에 2009년에 집중했다면 하는 가정을 하곤 합니다.
저는 이런 질문을 물어보시는 분에게 간단히 대답드립니다. 
산업에 과잉투자 징후가 있는 산업은 절대 취급하면 안됩니다.
그게 몇년이 갈지 모르지만 과잉투자 징후가 있는 업종이 고점찍고 내려갈땐 답이 없습니다. 이런부분만 조심하면
산업에서 유독 높은 사업안정성을 보유한 회사를 찾을 수 있을것이고, 이런 회사들이 수급이 무너질때 들어가면 작은 수익률이나마 안정적으로 모을 수 있을 것이라 생각합니다.
즉 집중투자는 1000%를 먹는 투자가 아니고 저만의 기준으로는 30~100% 사이를 안정적으로 취하는 방법이라 생각합니다.
즉 분산투자하면 포트의 변동성이 낮아집니다. 집중하면 포트의 변동성이 극대화 됩니다. 
변동성을 감당할 수 있고 회사를 보는 안목이 평균이상이라고 생각해보면 시도해 볼 수 있겠지요.

길로비치, 발로네, 트버스키는 인간이란 패턴이 없는 곳에서도 패턴을 읽어내고 실제 패턴이 있을 읽어 내고 실제 패턴이 있을때는 그 힘을 과대 평가하는 경향이 있다고 지적했는데, 그 말은 분명 옳다.
(중략)
우리가 투자 자문의 실적을 분석할 때도 같은 문제가 제기된다. 투자 기술이란 게 실제로 있을꺼? 아니면 펀드들의 실적 차이는 순전히 운이 따른 것일까? 사람들은 이 질문으로 오랫동안 골치를 썩여 왔지만, 답은 아직 나오지 않았다. 그러나 설령 일시적으로든 영구적으로든 핫핸드를 지닌 투자자가 있더라도, 그런 서람이 많지는 않을 것이다. 그런 사람은 아주 드물기 때문에, GTV가 고안한 통계 시험에서는 그 영향이 거의 혹은 전혀 드러나지 않을 것이다. 어떤 펀드가 내리 5년째 시장을 제패한다면 그것은 투자 기술이 뛰어나서가 아니라 운이 좋아서일 가능성이 압도적으로 높다. 과거의 실적은 미래의 수익률을 보장하지 않는다.
(중략)
방금 슛을 성공시킨 선수는 다음번에 좀 더 까다로운 슛을 시도할 가능성이 높은 것으로 드러났던 것이다. 
(중략)
레이업 슛은 쉽기 때문에, 선수가 자신에게 핫핸드가 찾아왔다는 느낌을 받기 어렵다. 그러나 대조적으로 선수가 3점 슛을 성공시킨 뒤에는 실패한 경우에 비해 다음 번에 더 멀리서 슛을 시도할 가능성이 훨씬 높았다. 한마디로 핫핸드는 <스스로를 상쇄 하는지도>모른다. 자신이 핫핸드를 가졌다고 믿게 된 선수들은 지나치게 자신만만해진 나머지 시도하지 말았어야 할 슛을 시도하는 것이다.
주식투자에서 이와 비슷한 현상이 어떻게 벌어지는가 하는 문제는 여러분의 숙제로 남겨 놓겠다
틀리지 않는 법:174p 2부 추론

위의 구절은 핫핸드라는 시즌중에 '넣으면 다 들어가는'불꽃같은 선수가 돋보이는 몇 게임이 통계적으로 유의 하느냐는 것을 유의성 검정으로 조사하는 과정을 설명한 귀절이다. 높은 수익률의 투자자는 주가가 큰 폭으로 상승할때 '오버베팅'을 한 투자자이고 이 베팅은 하락할때도 적용돼서 그 투자자의 평균은 통계적으로 시장평균에 회귀하게 된다.
어떤투자자에게 투자를 잘 해서 큰 부자가 된다는 것은 초기금액, 초기 확률과 베팅금액에 큰 관련이 있다. 투자자는 초반의 성공경험을 따르게 마련이며 이 습관이 잘 맞을 수록 확신은 강해진다. 이것이 바로 경로 의존성이다.

그렇다면 투자안에서 두 가지 가정을 할 수 이다.
하나는 수익률이 시장평균에 회귀한다는 점을 이용한 투자(가치투자)
두번째는 패턴이 없는데도 패턴이 있다고 믿는, 핫핸드가 있다고 믿는 사람들을 상대로 투기(챠트투자 혹은 추세추종)
투자든 투기든 할 때는 둘 중 무엇을 할 것인지 알아야 한다. 

투자로 시작해서 투기로 끝나는 경우는 성공이 많지만, 투기로 시작해서 투자로 끝나는 경우는 실패하는 경우가 많다.